申万宏源研究走进越南宏观策略篇丨越南:十多年前的中国?

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作者：申万宏源策略&纺织服装团队

主要内容




全球经济增长中枢下台阶，越南经济的强劲发展和牛冠全球的股市表现全球瞩目。2018Q1越南GDP增速高达7.38%，创10年来历史新高，2017年来MSCI越南指数涨幅超过60%，也大幅跑赢全球其他主要经济体。为了帮助投资者更全面的把握越南中长期投资机会，近期申万宏源策略联合纺织服装团队一起亲临越南实地走访了当地部分上市公司、金融机构高管以及分析师同行等，我们将把前期案头研究和越南调研过程中的所见所闻汇总成文字。主要研究越南过去经济高速发展的动力以及预期差角度看未来越南还有哪些可以期待。

越南经济韧性很强，98和08年全球金融危机期间都能保持平稳增长，过去越南经济增长三大驱动力：人口红利、出口及资本助力

驱动力之一：人口结构非常年轻化，用工成本低廉。2015年越南年龄中位数仅为30.4岁（中国为37岁），河内和胡志明市18年最低工资标准仅为398万越盾/月，折合人民币1150元不到。

驱动力之二：宽广的海岸线和大量贸易协定助力越南出口。15和16年同类国家出口普遍负增长背景下越南出口金额增速依然超过7.5%，其中出口额中占比最大的手机及配件、计算机及元件过去5年复合增速超25%，纺织服装和鞋子复合增速也超过10%。

驱动力之三：国内信贷高速扩张+外资大量涌入助力经济发展。目前越南总投资中接近25%都是外资贡献，手机等行业出口几乎被外资垄断。

多重红利支撑下，当前世界银行等国际机构普遍认为越南18-20年经济增速有望稳定维持在6.5%左右，宏观经济和政局稳定保障了越南的中长期配置价值。作为策略研究员，我们将从预期差角度探讨未来越南还有哪些可期待以及投资越南需要关注的风险点：

未来期待点之一：越南龙头国企私有化进程有望加速，18年将是高峰期。近年来随着越南政府财政赤字和公共债务问题越来越突出，通过转让国企股份形式募资被提上日程。越南政府计划在17-20年期间转让406家国企部分股权，其中仅18年就高达181家，2017年越南政府成功从VNM(越南国家牛奶公司)、SAB(西贡啤酒公司)撤资为市场树立了榜样。如果越南国企能成功私有化，其长远影响或堪比当年的中国股改，越南经济长期稳定发展亦有保障。

未来期待点之二：重视越南中产阶级崛起下的消费潜力。世行4月最新报告显示越南中产阶级人群占比从2010年的7.7%快速提升至2016年的13.3%，其中仅14-16年就有300万越南人口跃升成为中产阶级。与此同时，越南大部分耐用消费品渗透率仅相当于中国03-04年（截至2014年），未来提升空间大，新兴消费阶层的产生和高互联网普及率让越南一些消费服务相关的龙头企业有望长期受益。

未来期待点之三：MSCI有望将越南从前沿市场调入新兴市场。当前MSCI新兴市场指数要求的定量指标越南都已经满足，后续随着越南在股票流动性和外汇市场开放程度上作进一步努力，我们预计乐观情况下越南最快可能在2019年加入新兴市场“观察名单”，2020年正式调入MSCI新兴市场指数。

风险方面，通胀压力是投资越南必须关注的风险点，当前全球流动性紧缩环境使得这一风险不容小觑。08年和10-11年越南资产泡沫破裂都与高通胀有关。此外，信贷快速扩张导致的债务问题也是投资越南需要关注的长期风险点之一，不过短期看这两点风险暂都可控。

  正 文


近年来，在全球经济增长中枢普遍下台阶的大背景下，越南经济却保持了强劲的增长势头，2018年1季度越南实际GDP增速高达7.38%，创10年来历史新高。与经济高增长对应的是，2017年来越南国内股市表现也非常不错，MSCI越南指数累计涨幅超过60%，大幅领先其他主流市场，越南经济的强劲发展和牛冠全球的股市表现已令全球投资者瞩目。



考虑到当前市场对越南的研究非常少，为了帮助投资者更全面的把握越南中长期投资机会，近期申万宏源策略联合纺织服装团队一起亲临越南实地走访了当地部分上市公司、金融机构高管以及分析师同行等，我们将把前期案头研究和越南调研过程中的所见所闻汇总成文字。主要研究越南过去经济高速发展的动力以及预期差角度看未来越南还有哪些可以期待。

1. 近年越南经济表现亮眼，是亚洲最富活力经济体之一

越南是全球仅存的五个社会主义国家之一，由于政治体制的相似性，越南在经济发展的很多方面借鉴了中国过往成功经验。自1986年全面改革开放以来，越南经济得到了长足的进步和发展，1990-2016年间越南实际GDP年均复合增速高达6.9%，越南2016年人均GDP已和中国06-07年水平已非常接近，越南人均GDP与马来西亚、泰国、菲律宾和印尼之间的差距也从1990年的25、16、8、7倍，分别缩小至2016年的4.3、2.7、1.3和1.6倍。2016年的一期英国《经济学人》杂志刊文直言越南将成为另一只亚洲虎，进入2017年以来越南经济强劲增长势头不减，2018Q1 GDP增长达到7.38%，不仅创近10年新高，也明显高于亚洲其他经济体。世界银行在4月发布的《东亚和太平洋经济报告》中将越南2018年经济增速预期从前期的6.4％提升至6.5%。

在实现经济高增长的同时，2017年越南CPI 同比仅增长3.53%，不仅低于4%的目标值，也低于02年以来大部分历史阶段，低通胀环境下越南央行甚至在2017年7月分别将再融资和贴现利率下调25个BP以促进经济增长，高增长低通胀组合为越南股市上涨创造了良机。









2. 过去越南经济增长三大驱动力：人口红利、出口及资本助力

增长驱动力之一：人口结构非常年轻化，用工成本低廉。从人口结构看，东南亚国家人口普遍年期化，2015年越南年龄中位数仅为30.4岁，而同期巴西、中国、美国、日本年龄中位数分别为31.3岁、37岁、37.6岁和46.3岁。越南70%的人口均处于15-64岁之间，充足的劳动力供给使得越南劳动力成本非常低廉，2018年越南河内和胡志明市最低工资标准仅为398万越盾/月，折合人民币1150元不到，一些省级城市最低工资标准折合人民币则不到900元，低廉的用工成本在吸引外资流入方面功不可没。





增长驱动力之二：宽广的海岸线和大量贸易协定助力越南出口。从地理位置看，越南海岸线狭长，沿岸港口众多为国内商品出口创造了优越的条件。除了优良的地理条件外，越南政府还非常积极的和海外主要经济体签订贸易协定以促进出口，例如2007年1月11日越南正式成为WTO第150位成员，另外越南还加入了东盟经济共同体（AEC）、跨太平洋伙伴协议（TTP）、越南-亚欧贸易协定（EAEU）、越南-韩国贸易协议、以及谈判历时2年半的越南-欧盟贸易协议也将于2018年正式生效。根据越南-欧盟协议，双方之间99%的商品关税在未来几年内均有望取消，签署大量贸易协定对促进越南出口无疑是非常有效的，2015和2016年外贸出口普遍不景气背景下越南出口金额同比增速依然超过7.5%，其中出口额中占比最大的手机及配件、计算机及元件过去5年复合增速超25%，纺织服装和鞋子复合增速也在10%以上。







增长驱动力之三：国内信贷高速扩张+外资大量涌入助力经济发展。越南是亚洲信贷扩张最为迅速的国家之一，2000-2017年期间越南私营部门信贷年均复合增速高达24.5%，远高于同期中国和印度15%左右的信贷复合增速。进入2010年后越南私营部门信贷增速中枢下台阶，但依然保持着15%左右的高增长。除了国内信贷泛滥外，前面提到的越南低廉劳动力成本、出口优势以及友好的政策环境也吸引了大量外资流入，尤其是07年越南加入WTO后外资开始加速流入，一些外资开始把加工组装厂从中国开始移到越南，例如三星电子在越南设厂后已成该国最大的外国投资者，贡献了越南出口总收入的四分之一，仅2017年一年越南FDI拨付资金就高达175亿美金，越南已接棒中国成为全球性制造业加工中心。





3. 未来越南还有哪些可期待以及需要关注哪些风险？

多重红利支撑下，当前世界银行等国际机构普遍认为越南18-20年经济增速有望稳定维持在6.5%左右，宏观经济和政局稳定保障了越南的中长期配置价值。作为策略研究员，我们将从预期差角度探讨未来越南还有哪些可期待以及投资越南需要关注的风险点。

3.1未来期待点之一：越南龙头国企私有化进程有望加速，2018年将是高峰期

越南国企虽然营运效率比较低，但体量庞大。近年来随着越南政府的财政赤字和公共债务问题越来越突出，通过上市对国有企业进行股份制改造，并在未来一段时间有计划转让其在国企持有的大量股份无疑是种有效募资的方式，同时TTP等海外协议中也明确对越南国企私有化比例提出了要求。

为了加速推进龙头国企私有化进程，2017年5月的越共中央委员会第五次全体会议提出了2017-2020国企私有化规划蓝图，根据计划，2017-2020年将转让406家国企部分股权，其中仅2018年就高达181家，同时越南政府还调整了一些法律框架（第126号令和第91号法令草案），以增强战略投资者参与竞标国企股权的动力。2017年越南政府成功从VNM(越南国家牛奶公司)、SAB(西贡啤酒公司)撤资为市场树立了榜样，长远看国企成功私有化不仅能帮助越南股市突破以往外资持股49%的上限，还能成为越南经济长期稳定发展的坚石，其长期影响不可小觑。









3.2未来期待点之二：重视越南中产阶级崛起下的消费潜力

越南近年中产阶级人数增长非常迅速，新兴消费阶层崛起叠加高互联网普及率，越南长期消费潜力不可忽视。世行4月最新报告显示越南90%人口均已脱离贫困线，中产阶级人群占比从2010年的7.7%快速提升至2016年的13.3%，其中又以14-16年提升最快，仅2014-2016年间就有300万越南人口跃升成为中产阶级。与此同时，我们看到越南消费品提升空间很大，2014年越南家庭生活调查显示越南虽然几乎每家每户都有摩托车，但越南有汽车的家庭仅略超过2%，有空调的家庭不到10%，有热水器的家庭也仅25%，越南大部分耐用消费品渗透率至多相当于中国03-04年（截至2014年），新兴消费阶层的产生和高互联网普及率将使越南人追求更好生活及更高质量的服务，越南经济向服务业和消费行业转变过程中一些消费服务相关的龙头企业有望长期受益。





3.3未来期待点之三：MSCI有望将越南从前沿市场调入新兴市场

越南在MSCI指数体系中被归为前沿市场，跟踪前沿市场的被动资金明显少于新兴市场，随着2017年6月MSCI将巴基斯坦从前沿市场调入新兴市场指数，以及2018年6月MSCI将讨论阿根廷从前沿市场调入新兴市场指数事宜，投资者对越南能否调入新兴市场指数也充满了期待。根据媒体报道，当前MSCI新兴市场指数要求的定量指标越南已都满足，一些之前不满足的定性要求越南也在逐渐改善，例如越南已放开一些个股外资持股比例49%的上限，以及越南正在开启衍生品市场等。后续随着越南在股票流动性和外汇市场开放程度上作进一步努力，我们预计乐观情况下越南最快可能在2019年加入新兴市场“观察名单”，一年后或正式调入MSCI新兴市场指数。

风险方面，通胀压力是投资越南必须关注的风险点，当前全球流动性紧缩环境使得这一风险不容小觑。例如08年越南国内通胀一度高达28%，胡志明指数最大回撤接近75%，大量资金从股市涌入房地产市场，随着后续央行大幅提升基准利率，房地产泡沫也开始破灭。同样的情景在10-11年也有发生，当时11年越南国内通胀一度也是高达20%，胡志明指数在10-11年跌幅接近30%。此外，信贷快速扩张导致的债务问题也是投资越南需要关注的长期风险点之一，不过短期看这两点风险暂都可控。



  特别声明  

        特别声明《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本推送信息仅面向申万宏源客户中的专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。

        本文内容来自微信公众号【申万宏源云聚】。



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